لقد فحصنا مشاريع DeFi المتميزة ذات "العوائد الحقيقية" - Ethena (ENA) و Pendle (PENDLE) و Hyperliquid (HYPE) - وطرحنا سؤالاً جوهرياً: مع انخفاض أسعار التوكن، هل تظل أساسياتها قوية، أم أن العائد نفسه تحت الضغط؟ الإجابة مختلطة: تكبدت ENA تكاليف ضخمة، لكن تمت إعادة تدوير معظم هذه التكاليف لدعم إجمالي القيمة المغلقة (TVL)، لذا كان "الفائض" الفعلي للاتفاقية ضئيلاً. تدهورت أساسيات Pendle مع انخفاض سعرها. مع انخفاض إجمالي القيمة المغلقة (TVL) إلى حوالي 3.6 مليار دولار، فإن البيع الحالي ليس اختلافاً بين السعر والقيمة، بل هو رد فعل سوقي منطقي لانكماش الأعمال. HYPE هي آلة ضخمة لطباعة الأموال، تولد أكثر من 1.2 مليار دولار من الإيرادات السنوية، يستخدم معظمها لإعادة شراء التوكن - لكن سعرها يعكس بالفعل توقعات الفائز وهي تحافظ حالياً على النمو من خلال خفض الرسوم. من منظور أوسع: يقدم السوق نقاط دخول أفضل، لكن سردية "العائد الحقيقي" تحتاج إلى تدقيق دقيق. ENA مدعومة بشكل مفرط، وتخفض HYPE معدلات الأخذ، وتشهد PENDLE تناقصاً كبيراً في المستخدمين. من السابق لأوانه إعلان أن هذا هو الوقت "لشراء أي توكن ذي عائد حقيقي عند الانخفاضات." إطار "الفوائد الحقيقية": ماذا يجب أن يقيس؟ عند تصفية "توكنات العائد الحقيقي"، من السهل التبسيط والبحث عن: "زيادة الرسوم + انخفاض سعر العملة = نقطة دخول جيدة." تتيح لنا بيانات على السلسلة رؤية أعمق. لكل بروتوكول، نطرح أربعة أسئلة رئيسية: الرسوم: هل لا يزال المستخدمون يدفعون، أم أن مستوى النشاط بلغ ذروته وبدأ في الانخفاض؟ إيرادات الاتفاقية: ما هي النسبة المئوية من هذه الرسوم التي تنتمي فعلاً إلى الاتفاقية؟ الأرباح مقابل الحوافز: كم يتبقى بعد خصم حوافز التوكن والإعانات؟ التقييم: ما هو مضاعف الإيرادات/الأرباح الذي ندفعه بالسعر الحالي؟ يسرد DefiLlama بشكل مريح الرسوم وإيرادات البروتوكول وإيرادات حاملي التوكن والحوافز لكل بروتوكول. بناءً على ذلك، سنقيم Ethena (ENA) و Pendle (PENDLE) و Hyperliquid (HYPE) - ليس للعثور على "الأكثر صحة"، ولكن لإظهار أين توجد اختلافات حقيقية بين السعر والأساسيات وأين يتم تجميل "الإيرادات" من خلال تخفيضات الرسوم أو الحوافز. Ethena (ENA): رسوم عالية، أرباح ضئيلة، وإعانات ثقيلة. يتم تداول Ethena بحوالي 0.28-0.29 دولار، بقيمة سوقية تبلغ 2.1 مليار دولار. تولد إجمالي القيمة المغلقة (TVL) البالغة 7.3 مليار دولار رسوماً سنوية تبلغ حوالي 365 مليون دولار. ومع ذلك، نظراً لأن الغالبية العظمى من هذه الرسوم يتم إعادة تدويرها للحوافز للحفاظ على عوائد مرتفعة، فإن الإيرادات السنوية الفعلية للبروتوكول هي فقط حوالي 600,000 دولار، مما لا يترك تقريباً أي فائض صافٍ للحاملين. الشراء في هذا الانخفاض ليس استثماراً قيمياً بناءً على الربح/الخسارة الحالية (P/L)، بل هو رهان منظم على أن Ethena ستطبع الإعانات في النهاية دون التسبب في انهيار قاعدة مستخدميها. نظرة عامة على الرسوم والإيرادات: تحتفظ عقود USDe المدمجة من Ethena على Ethereum حالياً بحوالي 7.3 مليار دولار في إجمالي القيمة المغلقة (TVL). على لوحة معلومات رسوم DefiLlama، تبدو Ethena وكأنها آلة: التكلفة السنوية: ≈ 365 مليون دولار أمريكي إجمالي التكاليف: ≈ 616 مليون دولار أمريكي لكن السطر الرئيسي الذي يجب النظر إليه هو "إيرادات الاتفاقية": الدخل السنوي: فقط حوالي 600,000 دولار دخل 30 يوماً: حوالي 49,000 دولار ماذا عن الحوافز؟ هذا هو مصدر الفجوة: معظم تدفق الرسوم يتم تداوله فعلياً في فوائد المستخدم والحوافز، مما يترك فائدة صافية قليلة جداً لحاملي ENA مقارنة برؤوس الرسوم العالية. Pendle (PENDLE): بيع منطقي يتم تداول PENDLE بحوالي 2.70 دولار، بانخفاض حوالي 64% عن أعلى مستوى على الإطلاق (ATH) البالغ 7.50 دولار. تبلغ القيمة السوقية للتداول الحر حوالي 450-460 مليون دولار، وتبلغ قيمتها المخففة بالكامل (FDV) حوالي 770 مليون دولار. نظرة عامة على الرسوم والإيرادات: العمل الأساسي لـ Pendle هو تحويل الإيرادات إلى توكنات والسماح للمستخدمين بتداول أزواج PT/YT. وفقاً لبيانات DefiLlama اليوم: التكلفة السنوية: ≈ 45.7 مليون دولار أمريكي إيرادات العقد السنوية: ≈ 44.9 مليون دولار أمريكي الدخل السنوي لكل حامل (vePENDLE): ≈ 35.9 مليون دولار الحوافز السنوية: ≈ 10.8 مليون دولار أمريكي على الرغم من أن معدلات العمولة لا تزال قوية (يتم تحويل جميع الرسوم تقريباً إلى إيرادات)، إلا أن الأرقام المطلقة تتقلص. النقطة الأكثر أهمية فيما يتعلق بانهيار Pendle في إجمالي القيمة المغلقة (TVL) هي الانكماش السريع في حجم أصولها. على الرغم من أن إجمالي القيمة المغلقة (TVL) كان مرتفعاً سابقاً، تظهر البيانات الأخيرة أنه انخفض بشكل كبير إلى حوالي 3.6 مليار دولار. هذا يمثل انخفاضاً كبيراً في قاعدة رأس المال التي تولد نفقات متعلقة بالإيرادات. هذا ليس اختلافاً بين انخفاض الأسعار ونمو الأعمال، بل هو تقارب: انهيار السعر ناتج عن انخفاض في إجمالي القيمة المغلقة (TVL). هذا سلوك سوقي طبيعي تماماً. المأزق: يعتمد تحقيق العائد الدوري لـ Pendle على تحقيق العائد على السلسلة. نحن نشهد الآن دورة هبوطية في هذا النموذج. مع ضغط عوائد LSD/LRT وتسطيح أرباح المراجحة للعملات المستقرة، فإن الطلب على تأمين العوائد والتداول ينكمش بسرعة. يشير الانخفاض الكبير في إجمالي القيمة المغلقة (TVL) إلى أن رأس المال يهرب من تداول العائد. بالنظر إلى أن الإيرادات هي دالة لـ TVL، فإن انخفاض السعر بنسبة 64% أمر منطقي. مع انخفاض مقياس الأعمال (TVL) بما يقرب من الثلثين من ذروته، يُنصح بشدة بعدم الشراء على المدى الطويل في Pendle في البيئة الحالية. لقد حدد السوق بشكل صحيح أن مرحلة النمو قد انتهت مؤقتاً. Hyperliquid (HYPE): آلة بإيرادات تزيد عن مليار دولار، تخفض الآن الأسعار. يتم تداول Hyperliquid بحوالي 35-36 دولاراً، بقيمة سوقية تبلغ حوالي 9-10 مليارات دولار. يولد محركها الضخم حوالي 1.21 مليار دولار من الإيرادات السنوية مع صفر من انبعاثات الحوافز. ومع ذلك، يتحول منطق الاستثمار من "التدفق النقدي الخالص" إلى "النمو العدواني" حيث يخفض الفريق رسوم الآخذ بنسبة تصل إلى 90% في الأسواق الجديدة للسيطرة على الذيل الطويل. لذلك، فإن تسعير HYPE الحالي هو بالفعل تقييم الفائز (حوالي 8-10 أضعاف نسبة السعر إلى المبيعات)، وستعتمد العوائد المستقبلية على ما إذا كانت هذه التخفيضات في الرسوم تدفع بنجاح توسعاً واسع النطاق في حجم التداول. Hyperliquid هي الآن أكبر مكان لتداول العقود الدائمة بين مقاييس على السلسلة: التكلفة السنوية: ≈ 1.34 مليار دولار الإيرادات السنوية: ≈ 1.21 مليار دولار الدخل السنوي للحامل: ≈ 1.2 مليار دولار الحافز السنوي: 0 دولار (لم يتم تأكيد الإيردروب بعد) نعتقد: الدخل حقيقي. لا يوجد حافز واضح لانبعاثات تآكل بيان الربح والخسارة؛ التركيز الرئيسي للمستخدم هو على استخدام المنتج، وليس ببساطة من أجل الإيردروب الزراعي. تم تخصيص جميع الإيرادات تقريباً لإعادة شراء وتدمير HYPE من خلال صندوق المساعدة. بناءً على بيانات DefiLlama الحالية، مقارنة بقيمتها السوقية البالغة حوالي 9 إلى 10 مليارات دولار، فإن هذا يمثل نسبة P/S تبلغ حوالي 8 إلى 10 أضعاف - ليست سخيفة لبورصة سريعة النمو، ولكنها بالتأكيد ليست منخفضة القيمة إلى درجة "النصف". مناطق النمو الجديدة الاختلاف الرئيسي هذا الربع هو أن Hyperliquid لم تعد ببساطة "تدع الإيرادات ترتفع ثم تعيد شراء الأسهم." إنها تتخذ الآن خطوات استباقية: HIP-3 يفتح سوقاً بدون ترخيص حيث يمكن لمنشئي السوق المشاركة في الإيرادات؛ و بالنسبة لسوق HIP-3 الجديد، سيتم تخفيض رسوم الآخذ بنسبة تصل إلى ~90% لدفع حجم التداول في عقود الذيل الطويل الدائمة (الأسهم، الأصول المتخصصة، إلخ). تحدد المنشورات العامة ووثائق التداول لـ HIP-3 ترتيبات الرسوم لهذا "نموذج النمو". في الختام: ما الذي تم تسعيره بشكل خاطئ؟ بعد مراجعة الحقائق، توصلنا إلى بعض الاستنتاجات الأولية: 1. "الأرباح الحقيقية" وحدها ليست كافية. تثبت ENA أن الرسوم ≠ الفائض. أظهر البروتوكول مئات الملايين من الدولارات في الرسوم السنوية، ولكن بعد دفع تكاليف TVL وإيرادات المستخدم، لم يتبق تقريباً شيء لحاملي التوكن. تظهر HYPE أن الإيرادات داخلية المنشأ: عندما تتنافس الفرق على حصة السوق من خلال خفض الرسوم، تتغير الإيرادات ومضاعفاتها مع القرارات المتخذة، وليس فقط مع طلب المستخدم. أي فحص "للصيد في القاع" يتوقف عند "زيادات الرسوم" سيحكم بشكل منهجي على هذه المشاريع بشكل خاطئ. 2. Pendle هي "فخ قيمة"، وليست شراء قيمة، وتظهر البيانات انهياراً واضحاً في الأساسيات. انهار TVL إلى حوالي 3.6 مليار دولار. ينكمش الدخل مع قاعدة الأصول. انخفض التوكن بشكل كبير، لكن استخدام الأعمال الأساسية ينخفض أيضاً بشكل حاد. هذا ليس تسعيراً خاطئاً؛ إنه إعادة تسعير. لقد خصم السوق بشكل صحيح التوكن لأن البروتوكول يواجه انكماشاً حاداً في الطلب. 3. حتى الفائزون يواجهون ضغوطاً. الدرس الأهم حول توقيت السوق: تخفض HYPE الرسوم لتنمية أسواق جديدة يشير احتفاظ ENA بمستويات دعم مرتفعة للغاية للحفاظ على جاذبية USDe إلى أن حتى البروتوكولات الرائدة تشعر بضغط البيئة الحالية. إذا كان القادة يعدلون معدلات الرسوم والحوافز، وكانت المفضلات السابقة مثل Pendle تواجه تدفقات رأسمالية هائلة للخارج، فقد لا نكون في فترة يمكننا فيها شراء أي توكن للرسوم والإيرادات بشكل أعمى. الخلاصة نعم، هناك بالفعل اختلافات، لكن ليست كلها صاعدة. تبدو PENDLE مثل مشروع ينكمش عمله بسرعة، مما يؤكد حركة السعر الهابطة. لا تزال إيرادات HYPE و ENA تصمد بشكل جيد - لكن قراراتهما الخاصة (تخفيضات الرسوم، الإعانات) تشير إلى أن البيئة لا تزال هشة.لقد فحصنا مشاريع DeFi المتميزة ذات "العوائد الحقيقية" - Ethena (ENA) و Pendle (PENDLE) و Hyperliquid (HYPE) - وطرحنا سؤالاً جوهرياً: مع انخفاض أسعار التوكن، هل تظل أساسياتها قوية، أم أن العائد نفسه تحت الضغط؟ الإجابة مختلطة: تكبدت ENA تكاليف ضخمة، لكن تمت إعادة تدوير معظم هذه التكاليف لدعم إجمالي القيمة المغلقة (TVL)، لذا كان "الفائض" الفعلي للاتفاقية ضئيلاً. تدهورت أساسيات Pendle مع انخفاض سعرها. مع انخفاض إجمالي القيمة المغلقة (TVL) إلى حوالي 3.6 مليار دولار، فإن البيع الحالي ليس اختلافاً بين السعر والقيمة، بل هو رد فعل سوقي منطقي لانكماش الأعمال. HYPE هي آلة ضخمة لطباعة الأموال، تولد أكثر من 1.2 مليار دولار من الإيرادات السنوية، يستخدم معظمها لإعادة شراء التوكن - لكن سعرها يعكس بالفعل توقعات الفائز وهي تحافظ حالياً على النمو من خلال خفض الرسوم. من منظور أوسع: يقدم السوق نقاط دخول أفضل، لكن سردية "العائد الحقيقي" تحتاج إلى تدقيق دقيق. ENA مدعومة بشكل مفرط، وتخفض HYPE معدلات الأخذ، وتشهد PENDLE تناقصاً كبيراً في المستخدمين. من السابق لأوانه إعلان أن هذا هو الوقت "لشراء أي توكن ذي عائد حقيقي عند الانخفاضات." إطار "الفوائد الحقيقية": ماذا يجب أن يقيس؟ عند تصفية "توكنات العائد الحقيقي"، من السهل التبسيط والبحث عن: "زيادة الرسوم + انخفاض سعر العملة = نقطة دخول جيدة." تتيح لنا بيانات على السلسلة رؤية أعمق. لكل بروتوكول، نطرح أربعة أسئلة رئيسية: الرسوم: هل لا يزال المستخدمون يدفعون، أم أن مستوى النشاط بلغ ذروته وبدأ في الانخفاض؟ إيرادات الاتفاقية: ما هي النسبة المئوية من هذه الرسوم التي تنتمي فعلاً إلى الاتفاقية؟ الأرباح مقابل الحوافز: كم يتبقى بعد خصم حوافز التوكن والإعانات؟ التقييم: ما هو مضاعف الإيرادات/الأرباح الذي ندفعه بالسعر الحالي؟ يسرد DefiLlama بشكل مريح الرسوم وإيرادات البروتوكول وإيرادات حاملي التوكن والحوافز لكل بروتوكول. بناءً على ذلك، سنقيم Ethena (ENA) و Pendle (PENDLE) و Hyperliquid (HYPE) - ليس للعثور على "الأكثر صحة"، ولكن لإظهار أين توجد اختلافات حقيقية بين السعر والأساسيات وأين يتم تجميل "الإيرادات" من خلال تخفيضات الرسوم أو الحوافز. Ethena (ENA): رسوم عالية، أرباح ضئيلة، وإعانات ثقيلة. يتم تداول Ethena بحوالي 0.28-0.29 دولار، بقيمة سوقية تبلغ 2.1 مليار دولار. تولد إجمالي القيمة المغلقة (TVL) البالغة 7.3 مليار دولار رسوماً سنوية تبلغ حوالي 365 مليون دولار. ومع ذلك، نظراً لأن الغالبية العظمى من هذه الرسوم يتم إعادة تدويرها للحوافز للحفاظ على عوائد مرتفعة، فإن الإيرادات السنوية الفعلية للبروتوكول هي فقط حوالي 600,000 دولار، مما لا يترك تقريباً أي فائض صافٍ للحاملين. الشراء في هذا الانخفاض ليس استثماراً قيمياً بناءً على الربح/الخسارة الحالية (P/L)، بل هو رهان منظم على أن Ethena ستطبع الإعانات في النهاية دون التسبب في انهيار قاعدة مستخدميها. نظرة عامة على الرسوم والإيرادات: تحتفظ عقود USDe المدمجة من Ethena على Ethereum حالياً بحوالي 7.3 مليار دولار في إجمالي القيمة المغلقة (TVL). على لوحة معلومات رسوم DefiLlama، تبدو Ethena وكأنها آلة: التكلفة السنوية: ≈ 365 مليون دولار أمريكي إجمالي التكاليف: ≈ 616 مليون دولار أمريكي لكن السطر الرئيسي الذي يجب النظر إليه هو "إيرادات الاتفاقية": الدخل السنوي: فقط حوالي 600,000 دولار دخل 30 يوماً: حوالي 49,000 دولار ماذا عن الحوافز؟ هذا هو مصدر الفجوة: معظم تدفق الرسوم يتم تداوله فعلياً في فوائد المستخدم والحوافز، مما يترك فائدة صافية قليلة جداً لحاملي ENA مقارنة برؤوس الرسوم العالية. Pendle (PENDLE): بيع منطقي يتم تداول PENDLE بحوالي 2.70 دولار، بانخفاض حوالي 64% عن أعلى مستوى على الإطلاق (ATH) البالغ 7.50 دولار. تبلغ القيمة السوقية للتداول الحر حوالي 450-460 مليون دولار، وتبلغ قيمتها المخففة بالكامل (FDV) حوالي 770 مليون دولار. نظرة عامة على الرسوم والإيرادات: العمل الأساسي لـ Pendle هو تحويل الإيرادات إلى توكنات والسماح للمستخدمين بتداول أزواج PT/YT. وفقاً لبيانات DefiLlama اليوم: التكلفة السنوية: ≈ 45.7 مليون دولار أمريكي إيرادات العقد السنوية: ≈ 44.9 مليون دولار أمريكي الدخل السنوي لكل حامل (vePENDLE): ≈ 35.9 مليون دولار الحوافز السنوية: ≈ 10.8 مليون دولار أمريكي على الرغم من أن معدلات العمولة لا تزال قوية (يتم تحويل جميع الرسوم تقريباً إلى إيرادات)، إلا أن الأرقام المطلقة تتقلص. النقطة الأكثر أهمية فيما يتعلق بانهيار Pendle في إجمالي القيمة المغلقة (TVL) هي الانكماش السريع في حجم أصولها. على الرغم من أن إجمالي القيمة المغلقة (TVL) كان مرتفعاً سابقاً، تظهر البيانات الأخيرة أنه انخفض بشكل كبير إلى حوالي 3.6 مليار دولار. هذا يمثل انخفاضاً كبيراً في قاعدة رأس المال التي تولد نفقات متعلقة بالإيرادات. هذا ليس اختلافاً بين انخفاض الأسعار ونمو الأعمال، بل هو تقارب: انهيار السعر ناتج عن انخفاض في إجمالي القيمة المغلقة (TVL). هذا سلوك سوقي طبيعي تماماً. المأزق: يعتمد تحقيق العائد الدوري لـ Pendle على تحقيق العائد على السلسلة. نحن نشهد الآن دورة هبوطية في هذا النموذج. مع ضغط عوائد LSD/LRT وتسطيح أرباح المراجحة للعملات المستقرة، فإن الطلب على تأمين العوائد والتداول ينكمش بسرعة. يشير الانخفاض الكبير في إجمالي القيمة المغلقة (TVL) إلى أن رأس المال يهرب من تداول العائد. بالنظر إلى أن الإيرادات هي دالة لـ TVL، فإن انخفاض السعر بنسبة 64% أمر منطقي. مع انخفاض مقياس الأعمال (TVL) بما يقرب من الثلثين من ذروته، يُنصح بشدة بعدم الشراء على المدى الطويل في Pendle في البيئة الحالية. لقد حدد السوق بشكل صحيح أن مرحلة النمو قد انتهت مؤقتاً. Hyperliquid (HYPE): آلة بإيرادات تزيد عن مليار دولار، تخفض الآن الأسعار. يتم تداول Hyperliquid بحوالي 35-36 دولاراً، بقيمة سوقية تبلغ حوالي 9-10 مليارات دولار. يولد محركها الضخم حوالي 1.21 مليار دولار من الإيرادات السنوية مع صفر من انبعاثات الحوافز. ومع ذلك، يتحول منطق الاستثمار من "التدفق النقدي الخالص" إلى "النمو العدواني" حيث يخفض الفريق رسوم الآخذ بنسبة تصل إلى 90% في الأسواق الجديدة للسيطرة على الذيل الطويل. لذلك، فإن تسعير HYPE الحالي هو بالفعل تقييم الفائز (حوالي 8-10 أضعاف نسبة السعر إلى المبيعات)، وستعتمد العوائد المستقبلية على ما إذا كانت هذه التخفيضات في الرسوم تدفع بنجاح توسعاً واسع النطاق في حجم التداول. Hyperliquid هي الآن أكبر مكان لتداول العقود الدائمة بين مقاييس على السلسلة: التكلفة السنوية: ≈ 1.34 مليار دولار الإيرادات السنوية: ≈ 1.21 مليار دولار الدخل السنوي للحامل: ≈ 1.2 مليار دولار الحافز السنوي: 0 دولار (لم يتم تأكيد الإيردروب بعد) نعتقد: الدخل حقيقي. لا يوجد حافز واضح لانبعاثات تآكل بيان الربح والخسارة؛ التركيز الرئيسي للمستخدم هو على استخدام المنتج، وليس ببساطة من أجل الإيردروب الزراعي. تم تخصيص جميع الإيرادات تقريباً لإعادة شراء وتدمير HYPE من خلال صندوق المساعدة. بناءً على بيانات DefiLlama الحالية، مقارنة بقيمتها السوقية البالغة حوالي 9 إلى 10 مليارات دولار، فإن هذا يمثل نسبة P/S تبلغ حوالي 8 إلى 10 أضعاف - ليست سخيفة لبورصة سريعة النمو، ولكنها بالتأكيد ليست منخفضة القيمة إلى درجة "النصف". مناطق النمو الجديدة الاختلاف الرئيسي هذا الربع هو أن Hyperliquid لم تعد ببساطة "تدع الإيرادات ترتفع ثم تعيد شراء الأسهم." إنها تتخذ الآن خطوات استباقية: HIP-3 يفتح سوقاً بدون ترخيص حيث يمكن لمنشئي السوق المشاركة في الإيرادات؛ و بالنسبة لسوق HIP-3 الجديد، سيتم تخفيض رسوم الآخذ بنسبة تصل إلى ~90% لدفع حجم التداول في عقود الذيل الطويل الدائمة (الأسهم، الأصول المتخصصة، إلخ). تحدد المنشورات العامة ووثائق التداول لـ HIP-3 ترتيبات الرسوم لهذا "نموذج النمو". في الختام: ما الذي تم تسعيره بشكل خاطئ؟ بعد مراجعة الحقائق، توصلنا إلى بعض الاستنتاجات الأولية: 1. "الأرباح الحقيقية" وحدها ليست كافية. تثبت ENA أن الرسوم ≠ الفائض. أظهر البروتوكول مئات الملايين من الدولارات في الرسوم السنوية، ولكن بعد دفع تكاليف TVL وإيرادات المستخدم، لم يتبق تقريباً شيء لحاملي التوكن. تظهر HYPE أن الإيرادات داخلية المنشأ: عندما تتنافس الفرق على حصة السوق من خلال خفض الرسوم، تتغير الإيرادات ومضاعفاتها مع القرارات المتخذة، وليس فقط مع طلب المستخدم. أي فحص "للصيد في القاع" يتوقف عند "زيادات الرسوم" سيحكم بشكل منهجي على هذه المشاريع بشكل خاطئ. 2. Pendle هي "فخ قيمة"، وليست شراء قيمة، وتظهر البيانات انهياراً واضحاً في الأساسيات. انهار TVL إلى حوالي 3.6 مليار دولار. ينكمش الدخل مع قاعدة الأصول. انخفض التوكن بشكل كبير، لكن استخدام الأعمال الأساسية ينخفض أيضاً بشكل حاد. هذا ليس تسعيراً خاطئاً؛ إنه إعادة تسعير. لقد خصم السوق بشكل صحيح التوكن لأن البروتوكول يواجه انكماشاً حاداً في الطلب. 3. حتى الفائزون يواجهون ضغوطاً. الدرس الأهم حول توقيت السوق: تخفض HYPE الرسوم لتنمية أسواق جديدة يشير احتفاظ ENA بمستويات دعم مرتفعة للغاية للحفاظ على جاذبية USDe إلى أن حتى البروتوكولات الرائدة تشعر بضغط البيئة الحالية. إذا كان القادة يعدلون معدلات الرسوم والحوافز، وكانت المفضلات السابقة مثل Pendle تواجه تدفقات رأسمالية هائلة للخارج، فقد لا نكون في فترة يمكننا فيها شراء أي توكن للرسوم والإيرادات بشكل أعمى. الخلاصة نعم، هناك بالفعل اختلافات، لكن ليست كلها صاعدة. تبدو PENDLE مثل مشروع ينكمش عمله بسرعة، مما يؤكد حركة السعر الهابطة. لا تزال إيرادات HYPE و ENA تصمد بشكل جيد - لكن قراراتهما الخاصة (تخفيضات الرسوم، الإعانات) تشير إلى أن البيئة لا تزال هشة.